ما هو التزام الدين ذو النسبة الثابتة (CPDO)؟
الالتزامات الديونية ذات النسبة الثابتة (CPDO) هي أوراق مالية معقدة للغاية تعد المستثمرين بعوائد مرتفعة مثل سندات الخردة، مع مخاطر تعثر منخفضة مثل السندات ذات الدرجة الاستثمارية. تقوم CPDOs بذلك عن طريق تدوير تعرضها للمؤشرات الائتمانية الأساسية التي تتبعها، مثل كود Thomson Reuters Eikon (iTraxx) أو مؤشر مقايضة العجز الائتماني (CDX).
عندما يقوم المؤشر بإضافة أو إزالة السندات بناءً على الجدارة الائتمانية، يقوم مدير CPDO بتقليل مخاطر التخلف عن السداد عن طريق تحديث تعرضهم، ومن هنا جاء مصطلح "النسبة الثابتة". ولكن تترك هذه الاستراتيجية التزامات الدين ذات النسبة الثابتة معرضة بشكل كبير لتقلبات الفروق ومخاطر الخسارة الكارثية.
النقاط الرئيسية
- تعد التزامات الدين ذات النسبة الثابتة (CPDOs) المستثمرين بعوائد مرتفعة مثل السندات ذات العائد المرتفع (junk bonds) مع مخاطر منخفضة للتخلف عن السداد مثل السندات ذات الدرجة الاستثمارية.
- تقوم CPDOs بتدوير تعرضها للمؤشرات الائتمانية الأساسية التي تتبعها.
- تُعتبر CPDOs معرضة بشكل كبير لتقلبات الفارق السعري.
- من الناحية الأساسية، تمثل CPDOs عملية المراجحة لمؤشرات السندات، ويمكن أن تؤدي هذه الاستراتيجية إلى خسائر كارثية.
- بدأت CPDOs في التعثر في الجزء المبكر من الركود الكبير، وتعرضت وكالات التصنيف، مثل S&P وMoody's، للتدقيق بسبب منحها تصنيفات عالية لـ CPDOs.
فهم التزام الدين ذو النسبة الثابتة (CPDO)
تم اختراع التزامات الدين ذات النسبة الثابتة في عام 2006 من قبل البنك الهولندي ABN AMRO. سعى البنك إلى إنشاء أداة ذات فائدة عالية مرتبطة بالسندات ذات أعلى تصنيفات الدين ضد التخلف عن السداد. خلال فترة كانت فيها معدلات السندات منخفضة تاريخيًا، كانت هذه الاستراتيجية جذابة لمديري صناديق التقاعد الذين كانوا يسعون لتحقيق عوائد أعلى ولكن لم يُسمح لهم بالاستثمار في السندات ذات المخاطر العالية.
تشبه CPDOs التزامات الدين المضمونة الاصطناعية حيث أنها عبارة عن "سلة" تحتوي ليس على سندات فعلية، بل على مقايضات التخلف عن سداد الائتمان ضد السندات. تقوم هذه المقايضات بنقل الأرباح من السندات إلى المستثمر بشكل اصطناعي. ولكن على عكس التزامات الدين المضمونة الاصطناعية (CDOs)، يتم تجديد CPDO كل ستة أشهر. يأتي معدّل دوران رأس المال (Turnover) من شراء المشتقات المالية على مؤشر السندات القديم وبيع المشتقات على مؤشر جديد. من خلال الشراء والبيع المستمر للمشتقات على المؤشر الأساسي، سيتمكن مدير CPDO من تخصيص مقدار الرافعة المالية التي يستخدمها في محاولة لتحقيق عوائد إضافية من فروق أسعار المؤشر. إنها عملية تحكيم لمؤشرات السندات.
ومع ذلك، فإن هذه الاستراتيجية في جوهرها هي رهان مزدوج أو لا شيء، مثل نظام Martingale، الذي تم دحضه رياضيًا. Martingale هو لعبة حظ تعود إلى القرن الثامن عشر حيث يقوم المراهن بمضاعفة رهانه مع كل خسارة في رمي العملة، بناءً على النظرية القائلة بأن رمية العملة الرابحة في النهاية ستعوض جميع خسائرهم بالإضافة إلى الرهان الأصلي. من بين القيود الأخرى، تعمل استراتيجية Martingale فقط إذا كان لدى المراهن أموال غير محدودة، وهو ما لا يحدث أبدًا في العالم الحقيقي.
القيود المتعلقة بالتزامات الدين ذات النسبة الثابتة (CPDOs)
جاءت أولى أدوات الدين المهيكلة ذات العائد المرتفع (CPDOs) تحت التدقيق الفوري بعد أن قامت كل من وكالة موديز وستاندرد آند بورز (S&P) بتصنيفها كاستثمارات AAA. وأشارت الوكالات إلى أن استراتيجية التعامل مع المؤشرات الأساسية المصنفة AAA ستقلل من مخاطر التخلف عن السداد. لكن النقاد ركزوا على مخاطر تقلب الفروق المتأصلة في الاستراتيجية.
في الأوقات العادية، يمكن القول إن هذا الخطر كان صغيرًا نظرًا لأن فروق السندات ذات الدرجة الاستثمارية تميل إلى العودة إلى المتوسط. من هذا المنطلق، يمكن أن تنجح استراتيجية رمي العملة. ولكن فروق السندات تاريخيًا عشوائية، مما يعني أنها صعبة إن لم تكن مستحيلة التنبؤ، وفي الواقع، عدد قليل جدًا من المديرين توقعوا أزمة الائتمان في أواخر عام 2008 التي أبطلت العديد من CPDOs.
جاء أول تعثر لصندوق CPDO في نوفمبر 2007 لصندوق تديره UBS. كان ذلك بمثابة إنذار مبكر، حيث بدأت فروق العائدات على السندات في الارتفاع قبل انهيار السوق في عام 2008. ومع بدء المزيد من الصناديق في التصفية، تعرضت وكالات التصنيف Moody’s وS&P لمزيد من التدقيق بسبب منحها تصنيفات AAA لصناديق CPDO. ومع تضرر مصداقيتها، اكتشفت Moody’s خللاً في برنامجها الداخلي الذي قالت إنه كان مسؤولاً جزئيًا على الأقل عن التصنيف الإيجابي، على الرغم من أن ذلك لم يفسر تصنيف S&P.
بأثر رجعي، كانت كلتا الوكالتين قد خصصتا فعليًا احتمال خطر صفري لحدث عام 2008، كما خصصتا احتمالًا صغيرًا جدًا لارتفاع الفارق الأكثر اعتيادية الذي حدث في أواخر عام 2007. جعلت كارثة 2007 إلى 2008 أدوات CPDOs المثال الأبرز للأدوات المالية المعقدة بشكل مفرط والتفاؤل الأعمى الذي يجعلها تتحدى الجاذبية.