تعريف
التداول الداخلي هو شراء أو بيع أوراق مالية لشركة من قبل أفراد يمتلكون معلومات جوهرية وغير علنية عن تلك الشركة.
التداول الداخلي—وهو ممارسة شراء أو بيع أوراق مالية لشركة بناءً على معلومات جوهرية غير معلنة—كان دائمًا قضية مثيرة للجدل في الأسواق المالية. بينما يستحضر المصطلح غالبًا صورًا للمديرين التنفيذيين في الشركات الذين يحققون أرباحًا سرية من المعرفة الداخلية، فإن الواقع أكثر تعقيدًا. بعض أشكال المعاملات الداخلية قانونية تمامًا، بينما يمكن أن تؤدي أشكال أخرى إلى عقوبات جنائية شديدة.
قال مارك فاجل، محاضر في كلية ستانفورد للقانون والمدير الإقليمي السابق للجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC): "تستخدم قوانين الأوراق المالية مصطلح 'المطلعين' بطرق مختلفة. هناك المطلعون القانونيون (الضباط، المديرون، المساهمون بنسبة 10%) الذين لديهم واجبات قانونية معينة، ولكن 'المطلع' لأغراض التداول بناءً على معلومات داخلية هو مفهوم أوسع بكثير."
النقاط الرئيسية
- التداول بناءً على معلومات داخلية يتضمن شراء أو بيع أسهم شركة متداولة علنًا بناءً على معلومات غير عامة وهامة عن تلك الشركة.
- المعلومات المادية غير العامة هي أي معلومات غير معلنة يمكن أن تؤثر بشكل كبير على قرار المستثمر بشراء أو بيع ورقة مالية.
- التداول الداخلي غير القانوني يحمل عقوبات شديدة، بما في ذلك الغرامات المحتملة، والسجن، وعقوبات أخرى.
- تحدث المعاملات الداخلية طوال الوقت وتكون قانونية عندما تتوافق مع القواعد التي وضعتها هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC).
- تطلب هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) من المطلعين تقديم تقارير عن تداولاتهم، والتي تكون متاحة للجمهور.
تستكشف هذه المقالة ما يشكل التداول بناءً على معلومات داخلية، ومتى يتجاوز الخط إلى المنطقة غير القانونية، وكيف يكتشف المنظمون ويمنعون الأنشطة غير السليمة للتداول بناءً على معلومات داخلية. من خلال فهم القواعد واللوائح المتعلقة بالتداول بناءً على معلومات داخلية، يمكن للمستثمرين حماية أنفسهم بشكل أفضل وضمان أنهم يعملون ضمن حدود القانون. ولكن من المهم أيضًا فهم سبب أهمية هذه القواعد للسوق في المقام الأول.
"الثقة العامة ضرورية لعمل أسواقنا بشكل عادل وفعال. ولكن عندما يستغل المطلعون في الشركات العامة وضعهم لتحقيق مكاسب شخصية، يفقد الجمهور المستثمر الثقة في أن الأسواق تعمل بشكل عادل ولصالحهم"، قال جوربير س. جريوال، مدير قسم الإنفاذ في هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC).
فهم التداول الداخلي
قال فاجل إن مفهوم التداول الداخلي يعتمد على من يُعتبر "داخليًا" وما يُعتبر "معلومات جوهرية غير علنية". "يمكن أن يكون أي شخص لديه واجب تجاه الشركة - حتى الموظف ذو المستوى المنخفض الذي ليس داخليًا بموجب القانون لا يزال لديه واجب بعدم تداول الأسهم بناءً على معلومات غير علنية؛ كما أن الداخلي المؤقت (مثل المحامين والمحاسبين الخارجيين للشركة) الذي يتلقى معلومات غير علنية لديه واجب بعدم التداول."
تعرف هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) الشخص الداخلي بأنه "ضابط، مدير، مساهم بنسبة 10% وأي شخص يمتلك معلومات داخلية بسبب علاقته مع الشركة أو مع ضابط، مدير أو مساهم رئيسي في الشركة." وتلاحظ الهيئة أن مثل هذا التداول غير قانوني عندما يكون "شراء أو بيع ورقة مالية، في خرق لواجب ائتماني أو علاقة أخرى من الثقة والسرية، بناءً على معلومات جوهرية وغير علنية عن الورقة المالية." يمكنك الاطلاع على المزيد من التفاصيل من خلال SEC.
بناءً على ما سبق، يمكننا تعريف المصطلحات الأساسية ضمن قواعد التداول الداخلي كما يلي:
"المطلعون"
- المطلعون في الشركة: المسؤولون والمديرون والموظفون في الشركة.
- المساهمون الرئيسيون: هم الذين يمتلكون أكثر من 10% من أوراق الشركة المالية.
- الذين يتلقون مثل هذه المعلومات من المطلعين: هم الذين يتلقون معلومات جوهرية وغير علنية من شخص مطلع ويكونون على علم أو ينبغي أن يكونوا على علم بأن هذه المعلومات لا يجب استخدامها للتداول من أجل الربح.
"المواد"
المعلومات الجوهرية هي أي شيء يمكن أن يؤثر بشكل كبير على قرار المستثمر بشراء أو بيع ورقة مالية. تشمل أمثلة المواضيع التي تم التداول عليها وأدت إلى إجراءات تنفيذية من قبل هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) ما يلي:
- تغييرات كبيرة في الأداء المالي
- إطلاق منتجات جديدة أو الموافقات التنظيمية
- تغييرات كبيرة في الإدارة العليا
"غير عام"
هذه المعلومات لم تُنشر للجمهور العام وليست متاحة بسهولة من خلال البحث أو التحليل العادي. إنها سرية أو مقصورة على مجموعة مختارة من الأفراد داخل الشركة أو أولئك الذين لديهم علاقة خاصة مع الشركة.
كان قانون تبادل الأوراق المالية لعام 1934 هو التشريع الأول في الولايات المتحدة الذي يحظر التداول الداخلي الذي يسعى لاستغلال المعلومات غير العامة والمادية لتحقيق الربح.
الأوقات السابقة
هناك حقيقتان عادةً ما تفاجئان الأشخاص الجدد في موضوع التداول الداخلي: 1) ليس كل التداولات التي يقوم بها المطلعون تعتبر من نوع التداول الداخلي الذي يؤدي إلى إجراءات قانونية، و2) أن التداول الداخلي كان قانونيًا تمامًا خلال جزء كبير من التاريخ الأمريكي.
قبل إنشاء هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) في عام 1934، كان التداول الداخلي غير منظم إلى حد كبير ويمارس بشكل واسع في وول ستريت. وبدون متطلبات الإفصاح أو أحكام مكافحة الاحتيال، كان المطلعون في الشركات يستغلون بانتظام مواقعهم المميزة لتحقيق أرباح من المعلومات غير العامة. وتميزت هذه الحقبة بعقلية "احذر المشتري" حيث كان يُنظر إلى استخدام المعرفة الداخلية لتحقيق مكاسب شخصية كأنه مجرد ميزة أخرى للتمتع بالسلطة داخل الشركة.
شخصيات بارزة مثل ويليام روكفلر وجيمس كين كانت معروفة بالتلاعب بأسعار الأسهم من خلال المعلومات الداخلية دون أي عواقب قانونية. في الواقع، ساهم التلاعب الواسع في السوق والتداول الداخلي في عشرينيات القرن الماضي في انهيار سوق الأسهم عام 1929—والإصلاحات التي تلت ذلك. أدى الكارثة المالية إلى غضب عام ومطالبات بالتنظيم، مما أسفر عن إنشاء هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) ووضع أول قوانين شاملة للتداول الداخلي في الولايات المتحدة.
بعد صدور قانون تبادل الأوراق المالية، كانت لوائح التداول بناءً على معلومات داخلية محدودة، وتركزت بشكل أساسي على متطلبات الإفصاح وحظر الأرباح السريعة التي يحققها المطلعون في الشركات بموجب القسم 16(ب) من القانون.
التداول الداخلي: متى يكون قانونيًا؟
فكرة "التداول الداخلي القانوني" تعتبر نوعًا من سوء الفهم. كما أوضح لنا فاجل، المدير الإقليمي السابق لهيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC)، "لا يوجد شيء يسمى 'التداول الداخلي القانوني.' إذا قام شخص ما بالتداول الداخلي (أي شخص لديه واجب قانوني يتداول بناءً على معلومات مادية غير عامة)، فإنه يكون غير قانوني بحكم التعريف."
ومع ذلك، يمكن للمطلعين تداول أوراقهم المالية في الشركة بشكل قانوني تحت شروط معينة. المفتاح هنا هو أن هذه التداولات يجب ألا تكون مبنية على معلومات جوهرية وغير علنية، كما أشار فاجل.
لقد تطورت تنظيمات التداول بناءً على معلومات داخلية بشكل كبير على مدار القرن الماضي. كان قانون سوق الأوراق المالية لعام 1934 هو الخطوة الأولى المهمة في تنظيم التداول بناءً على معلومات داخلية. ومع ذلك، لم يبدأ مجلس الأوراق المالية والبورصات (SEC) في ملاحقة قضايا التداول بناءً على معلومات داخلية بشكل أكثر عدوانية حتى الستينيات تحت القاعدة 10b-5، التي تحظر الاحتيال عند شراء أو بيع الأوراق المالية.
في عام 1961، قررت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) في قضية In re Cady, Roberts & Co. (40 S.E.C. 907) أن المطلعين داخل الشركات لديهم واجب إما بالكشف عن المعلومات الجوهرية غير العامة أو الامتناع عن التداول. أصبح هذا المبدأ "الكشف أو الامتناع" الآن أساسياً في تنظيم التداول بناءً على المعلومات الداخلية.
قرار آخر في قضية SEC ضد شركة Texas Gulf Sulphur Co. في عام 1968، وسّع نطاق ما يُعتبر تداولًا داخليًا. الآن، يجب على أي شخص يمتلك معلومات جوهرية غير علنية إما الكشف عنها للجمهور أو الامتناع عن التداول.
مثال: حالة تقسيم الأسهم الزوجية
بسبب هذا القرار في عام 1968، أصبح العديد من الأشخاص الذين يحصلون على مثل هذه المعلومات معرضين للمسؤولية القانونية، ويجب على هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) غالبًا استخدام أساليب متقدمة (مثل أنظمة المراقبة السوقية المتطورة) للقبض على أكثر المتلاعبين مهارة في هذه المجالات الموسعة من التداول الداخلي. ومع ذلك، في كثير من الأحيان، لا تحتاج الهيئة إلى كل ذلك. مثال على ذلك: بدءًا من عام 2022، استمع رجل يبلغ من العمر 42 عامًا من تكساس، يُدعى تايلر لودن، إلى زوجته، وهي مديرة تنفيذية في شركة BP، أثناء مكالمات تناقش فيها عمليات الاستحواذ المحتملة للشركة خلال العمل عن بُعد أثناء الجائحة.
بعد معرفته بعملية استحواذ من خلال ما أطلقت عليه وزارة العدل الأمريكية "محادثات زوجية" في وقت متأخر من الليل أثناء عطلة في إيطاليا، قام بشراء أكثر من 46,450 سهمًا من شركة TravelCenters of America على مدى عدة أشهر، محققًا 1.7 مليون دولار بمجرد الإعلان عن الاستحواذ من قبل شركة BP وارتفاع سعر سهم TravelCenters.
على الرغم من أن لودن لم يكن مسؤولًا تنفيذيًا في الشركة أو أي نوع من الموظفين، إلا أن أنشطته كانت تقع ضمن نطاق القانون الأمريكي، ولوائح هيئة الأوراق المالية والبورصات، والسوابق القانونية كالتداول بناءً على معلومات داخلية. وقال ألمدار س. حمداني، المدعي العام الأمريكي للمنطقة الجنوبية من تكساس: "تمكن السيد لودن من ارتكاب هذه الجريمة فقط لأنه كان لديه ميزة غير عادلة: زوجته كانت من الداخلين الذين قدموا له معلومات جوهرية غير علنية".
في ربيع عام 2023، علمت زوجة لودن بالصفقات وأبلغت المسؤولين المعنيين في شركة BP، الذين قاموا بإخطار السلطات. وبعد عام، حُكم على لودن بالسجن لمدة عامين في سجن فيدرالي وأمر بدفع أرباحه كغرامات (تسمى disgorgement) بالإضافة إلى نصف مليون دولار كعقوبات إضافية. هو وزوجته الآن مطلقان؛ ولا تزال تعمل كمديرة في قسم الاندماجات والاستحواذات في شركة BP.
المعاملات الداخلية القانونية
بجمع كل ما سبق، يمكن للمطلعين تداول أسهم شركتهم بشكل قانوني تحت الشروط التالية:
- عند التداول بناءً على المعلومات العامة: بعد إعلان الشركة، يمكن للمطلعين التداول بناءً على هذه المعلومات التي أصبحت الآن عامة.
- من خلال خطط التداول المسبقة: في عام 2000، قدمت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) القاعدة 10b5-1، التي تسمح للمطلعين بوضع خطط تداول مرتبة مسبقًا. يجب أن يتم إنشاء هذه الخطط عندما لا يكون لدى المطلعين معلومات جوهرية غير عامة. يجب أن تحدد الخطة إما (1) بشكل صريح الكمية والسعر وتاريخ التداولات؛ (2) توفر صيغة مكتوبة أو خوارزمية أو برنامج حاسوبي لتحديد الكميات والأسعار والتواريخ؛ أو (3) تمنح كل الصلاحيات المتعلقة بتنفيذ معاملات الأوراق المالية لجهة أو شخص مستقل.
- عندما يقوم "المطلع" بتقديم نموذج SEC 4: يجب تقديم هذا النموذج إلى هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) للإبلاغ عن التغييرات في ملكيتهم لأوراق الشركة المالية، كما ذكر فاجل. يشمل ذلك المعاملات مثل الشراء أو البيع أو ممارسة خيارات الأسهم. وفقًا للوائح هيئة الأوراق المالية والبورصات، يتم تعريف المطلعين على أنهم المسؤولون أو المديرون أو الملاك لأكثر من 10% من أسهم الشركة. يُطلب منهم تقديم نموذج 4 في غضون يومي عمل من المعاملات ذات الصلة.
على الرغم من هذه القواعد، كان التداول الداخلي يحدث حتى عندما كان الذين يقومون به يمنحون أنفسهم أحيانًا مخرجًا في أي إجراءات قانونية تالية. في الأساس، يمكنهم القول إنهم تحققوا من جميع متطلبات هيئة الأوراق المالية والبورصات، على الرغم من التداول بناءً على معلومات جوهرية، وغالبًا ما يكونون على حق.
تغييرات اللوائح لعام 2022
قدمت كارولين كرينشو، وهي مفوضة في هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC)، مثالاً. افترض أن أحد التنفيذيين قد أنشأ خطة تداول مسبقة في وقت لم يكن لديه فيه معلومات غير عامة جوهرية. وقالت إن قواعد هيئة الأوراق المالية والبورصات ستوفر "دفاعًا إيجابيًا عن التداولات المخططة ضد اتهامات التداول من الداخل." ومع ذلك، بموجب القواعد الأصلية 10b5-1 لهيئة الأوراق المالية والبورصات، يمكن تغيير خطة التنفيذي بسهولة ودون أي إفصاحات للجمهور أو للهيئة.
"لأن الخطط كانت مرنة للغاية، كان بإمكان التنفيذيين الاستفادة من الدفاع الإيجابي وفي نفس الوقت تعديل خططهم قبل الإعلانات المؤسسية التي من المحتمل أن تحرك أسعار الأسهم"، قالت كرينشو. "كما هو مكتوب، توقفت هذه القواعد عن توفير الحماية المناسبة للمستثمرين، وتظهر البيانات أنها قد أسيء استخدامها بشكل روتيني."
لذلك، في عام 2022، اعتمدت هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) تعديلات على القاعدة 10b5-1 لزيادة حماية المستثمرين. تتطلب قواعد هيئة الأوراق المالية والبورصات الآن وجود مربع اختيار في النموذج 4 للكشف عن متى تتم المعاملات بموجب خطط التداول وفقًا للقاعدة 10b5-1، مما يضيف طبقة أخرى من الإفصاح للمساعدة في منع إساءة استخدام المعلومات الداخلية المحتملة. تشمل التغييرات الأخرى ما يلي:
- حظر التداخل في ترتيبات التداول وفقًا لقاعدة 10b5-1 للصفقات في السوق المفتوحة لنفس فئة الأوراق المالية.
- حد على خطط التداول الفردية ليكون هناك خطة واحدة لكل فترة 12 شهرًا.
- متطلب شهادة مكتوبة للمديرين والمسؤولين عند اعتماد خطة جديدة أو معدلة وفقًا لقاعدة 10b5-1.
كانت هذه التغييرات تهدف إلى سد الثغرات مثل تلك التي وصفها كرينشو.
بالنظر إلى هذه التغييرات، يحذر فاجل المطلعين على الشركات من توخي الحذر الشديد لأنهم قد يكونون عرضة للمساءلة عن التداول بناءً على معلومات داخلية حتى لو اعتقدوا أنهم اتبعوا جميع المتطلبات الإجرائية. "إذا كان لدى الرئيس التنفيذي لشركة معلومات جوهرية غير معلنة وقام بتداول أسهم الشركة ثم قدم نموذج 4 إلى هيئة الأوراق المالية والبورصات للإبلاغ عن التداول، فإنه لا يزال قد انخرط في تداول غير قانوني بناءً على معلومات داخلية"، قال فاجل.
الدرس هنا هو أنه بينما يمكن للمطلعين قانونيًا تداول أوراقهم المالية الخاصة بشركتهم، يجب عليهم القيام بذلك بحذر شديد وامتثال كامل للوائح هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) لتجنب أي مظهر من مظاهر السلوك غير اللائق.
التداول الداخلي: متى يكون غير قانوني؟
تُعتبر المعاملات الداخلية غير قانونية عندما يستخدم الأفراد الذين لديهم وصول إلى معلومات جوهرية وغير عامة تلك المعرفة المميزة لتداول الأوراق المالية. غالبًا ما تتضمن عناصر التداول الداخلي ما يلي:
- التداول من قبل المطلعين: على سبيل المثال، إذا قام الرئيس التنفيذي ببيع الأسهم بعد معرفته بخسارة مالية وشيكة قبل أن يتم الإعلان عن هذه المعلومات للجمهور، فإن ذلك يشكل تداولًا داخليًا غير قانوني.
- "الإبلاغ السري": يتضمن هذا قيام شخص داخلي بمشاركة معلومات سرية مع شخص آخر (المُبلَّغ له)، الذي يقوم بعد ذلك بالتداول بناءً على تلك المعلومات. يكون كل من المُبلِّغ والمُبلَّغ له مسؤولين عن انتهاكات التداول بناءً على معلومات داخلية.
- الاختلاس: هذه هي الكلمة المستخدمة عندما يحصل الأفراد الذين ليسوا من الداخل التقليديين، مثل المحامين أو المستشارين، على معلومات سرية من خلال عملهم ويستخدمونها لأغراض التداول.
- التداول المسبق: يحدث هذا عندما يستخدم الوسيط أو المحلل معرفة مسبقة بأمر معلق للتداول لحسابهم الخاص قبل تنفيذ أوامر العملاء.
هناك نوعان من التداول الداخلي يستحقان الذكر، حيث ركزت دائرة الإنفاذ التابعة للجنة الأوراق المالية والبورصات (SEC)، التي تشكلت في أوائل السبعينيات لمكافحة مشاكل التداول الداخلي الكبرى في تلك الحقبة، جهودها في الإنفاذ لمعالجتهما في السنوات الأخيرة:
الشراء المسبق (Front-Running)
الأول هو التداول المسبق، وهو ممارسة تداول غير أخلاقية وغير قانونية تحدث عندما يستخدم وسيط أو مشارك آخر في السوق معرفة مسبقة بالأوامر المعلقة للتداول لصالحهم الشخصي. عادةً ما يتضمن ذلك قيام الوسيط بشراء أو بيع الأوراق المالية لحسابه الشخصي قبل تنفيذ أوامر كبيرة للعملاء من المحتمل أن تؤثر على سعر الورقة المالية.
على سبيل المثال، إذا تلقى الوسيط طلبًا من عميل لشراء عدد كبير من الأسهم في شركة معينة، فقد يقوم أولاً بشراء الأسهم لنفسه، مع العلم أن الطلب الكبير من العميل سيؤدي على الأرجح إلى رفع السعر. بمجرد تنفيذ طلب العميل وارتفاع السعر، يمكن للوسيط بيع أسهمه الخاصة لتحقيق ربح سريع.
التداول الخفي
لقد سعت هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) أيضًا إلى ملاحقة "التداول في الظل"، رغم أنه لم يكن خاليًا من الجدل. يتضمن ذلك استخدام معلومات غير عامة مادية حول شركة معينة للتداول في أوراق مالية لشركة ذات صلة، مثل منافس. في قضية رئيسية عام 2024، SEC ضد Panuwat، تم العثور على ماثيو بانووات، وهو مسؤول تنفيذي سابق في شركة Medivation، مذنبًا باستخدام معلومات سرية حول استحواذ شركته للتداول في أوراق شركة Incyte Corporation (INCY)، وهي شركة مماثلة في نفس الصناعة.
تستغل هذه الممارسة كيف أن الأخبار المهمة عن شركة واحدة غالبًا ما تؤثر على أسعار أسهم الشركات المرتبطة في نفس القطاع. في ضوء فوزها القانوني في عام 2024، قام جريوال، مدير القسم، بالرد على التغطية الإعلامية التي تميل إلى تصوير حملتها على التداول في الظل على أنها مبنية على تفسير جديد لقوانين التداول بناءً على معلومات داخلية.
"لم يكن هناك أي شيء جديد في هذا الأمر، ووافقت هيئة المحلفين: كان هذا تداولًا بناءً على معلومات داخلية، بكل بساطة"، قال.
يعتبر العلماء هذا أحد أهم الانتصارات التي حققتها هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) منذ سنوات، وربما عقود. يوسع هذا السجل، سواء كان جديدًا أم لا، نطاق القضايا التي يمكن مقاضاتها في التداول بناءً على معلومات داخلية.
ومع ذلك، فإن التداول الظلي أكثر صعوبة في الكشف عنه مقارنة بالتداول الداخلي التقليدي، والذي ليس من السهل على هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) تتبعه.
أين يمكنني العثور على بيانات التداول الداخلي؟
تتوفر بيانات التداول الداخلي للجمهور ويمكن العثور عليها من خلال عدة مصادر، حيث تُلزم الشركات قانونيًا بالإبلاغ عن المعاملات الداخلية للوكالات التنظيمية. إليك بعض الأماكن الرئيسية للعثور على هذه البيانات:
الإيداعات لدى هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC Filings)
تتطلب هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) من المطلعين تقديم تقارير عن تداولاتهم. تشمل الإيداعات الرئيسية:
- النموذج 4: هذا هو النموذج الأكثر استخدامًا، ويتم تقديمه كلما قام شخص داخلي بشراء أو بيع أسهم الشركة. يجب تقديمه في غضون يومي عمل من تاريخ الصفقة.
- النموذج 5: يُستخدم للمعاملات المعفاة من متطلبات النموذج 4، وغالبًا ما يتم تقديمه سنويًا.
يمكن الوصول إلى هذه الملفات من خلال نظام جمع البيانات الإلكترونية والتحليل والاسترجاع التابع للجنة الأوراق المالية والبورصات (SEC) ومن خلال مجموعات بيانات تداولات المطلعين الخاصة باللجنة، حيث يمكن للمستثمرين البحث عن تقارير التداول الداخلي باستخدام اسم الشركة أو رمز السهم.
كيف تتابع هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) التداول الداخلي
يبقى التداول الداخلي جريمة صعبة الإثبات، حيث إن الأدلة المباشرة نادرة ومعظم القضايا تعتمد على الأدلة الظرفية. "التداول الداخلي منتشر للغاية ومن الصعب جدًا اكتشافه"، قال حمداني، المدعي العام الأمريكي الذي تعامل مع العديد من هذه القضايا.
تستخدم هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) ما يلي لاكتشاف والتحقيق في التداول الداخلي المحتمل:
- الجهود التعاونية: تعمل هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) بشكل وثيق مع الجهات التنظيمية الأخرى، والمنظمات ذاتية التنظيم مثل هيئة تنظيم الصناعة المالية (FINRA)، ونظرائها الدوليين لتبادل المعلومات وتنسيق التحقيقات.
- وسائل التواصل الاجتماعي والبيانات البديلة: تراقب هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) منصات وسائل التواصل الاجتماعي ومصادر البيانات البديلة للكشف عن أي تسريبات محتملة لمعلومات غير عامة ومهمة.
أمثلة على التداول الداخلي غير القانوني
التداول الداخلي ليس شيئًا جديدًا - فقد كان يحدث منذ وجود أسواق الأسهم. ومع ذلك، هناك بعض الأمثلة البارزة من الذاكرة الحديثة التي تستحق الذكر.
مارثا ستيوارت (2003)
كما رأينا، ليس فقط المديرون التنفيذيون للشركات هم من يمكن إدانتهم بالتداول بناءً على معلومات داخلية. على سبيل المثال، في عام 2003، تم اتهام مارثا ستيوارت من قبل هيئة الأوراق المالية والبورصات بعرقلة العدالة والاحتيال في الأوراق المالية، بما في ذلك التداول بناءً على معلومات داخلية، لدورها في قضية ImClone عام 2001.
قام ستيوارت ببيع ما يقرب من 4,000 سهم من شركة الأدوية الحيوية ImClone Systems بناءً على معلومات من بيتر باكانوفيك، وهو وسيط في شركة Merrill Lynch. جاءت نصيحة باكانوفيك بعد أن قام الرئيس التنفيذي لشركة ImClone Systems، صموئيل واكسال، ببيع جميع أسهمه في الشركة. حدث هذا عندما كانت ImClone تنتظر قرار إدارة الغذاء والدواء (FDA) بشأن علاجها للسرطان، Erbitux.
بعد فترة وجيزة من هذه المبيعات، رفضت إدارة الغذاء والدواء الأمريكية (FDA) دواء ImClone، مما تسبب في انخفاض الأسهم بنسبة 16% في يوم واحد. أنقذت عملية البيع المبكرة التي قامت بها ستيوارت خسارة قدرها 45,673 دولارًا، وكانت تجارتها مبنية على نصيحة تلقتها بشأن بيع واكسال لأسهمه، وهي معلومات لم تكن متاحة للجمهور. بعد محاكمة في عام 2004، وُجهت إلى ستيوارت تهم أقل خطورة تتعلق بعرقلة إجراء، والتآمر، وتقديم بيانات كاذبة للمحققين الفيدراليين. قضت ستيوارت خمسة أشهر في منشأة إصلاحية فيدرالية.
راجات جوبتا (2012)
راجات جوبتا، رجل أعمال هندي-أمريكي والمدير الإداري السابق لشركة McKinsey & Company، أُدين في عام 2012 بتهمة تمرير معلومات سرية إلى راج راجاراتنام، مؤسس صندوق التحوط Galleon Group. بدأت سقوط جوبتا عندما تم اتهامه في مخطط يتضمن تسريب معلومات غير علنية من شركة Goldman Sachs Inc. (GS)، حيث كان يعمل كعضو في مجلس الإدارة.
بدأ الأمر في عام 2008، بعد فترة وجيزة من اجتماع مجلس إدارة Goldman Sachs، حيث تقرر أن يقوم وارن بافيت بالاستثمار بمبلغ 5 مليارات دولار في البنك. قام جوبتا بالاتصال بـ راجاراثنام بعد أقل من دقيقة من موافقة المجلس على هذا الاستثمار، وشارك هذه المعلومات الهامة قبل أن تصبح علنية.
سمحت هذه النصيحة الداخلية لراجاراتنام بشراء أسهم جولدمان ساكس بسعر أقل، مما أدى إلى تحقيق أرباح كبيرة عندما تم الإعلان عن الأخبار رسميًا. قدّر المدعون أن تسريبات جوبتا ولّدت أرباحًا غير مشروعة وتجنبت خسائر تجاوزت 23 مليون دولار لراجاراتنام. تم اتهام جوبتا بأربع تهم تتعلق بـ احتيال الأوراق المالية والتآمر. في عام 2012، حُكم عليه بالسجن لمدة عامين، تليها سنة واحدة من الإفراج تحت الإشراف، وأمر بدفع غرامة قدرها 5 ملايين دولار.
على الرغم من استئنافه، الذي تضمن حججًا حول عدم وجود أدلة مباشرة تربطه بالمكاسب المالية من التداولات، تم تأييد إدانته من قبل المحاكم الفيدرالية.
شركة Amazon.com Inc. (عام 2017)
في سبتمبر 2017، تم اتهام المحلل المالي السابق في شركة Amazon.com Inc. (AMZN) بريت كينيدي بالتداول بناءً على معلومات داخلية. وذكرت السلطات أن كينيدي قدم لزميله من جامعة واشنطن، مازيار رزخاني، معلومات حول أرباح الربع الأول لعام 2015 لشركة أمازون قبل الإعلان عنها.
دفع رزاخاني لكينيدي مبلغ 10,000 دولار مقابل المعلومات. وفي قضية ذات صلة، قالت هيئة الأوراق المالية والبورصات إن رزاخاني حقق 115,997 دولارًا من تداول أسهم أمازون بناءً على المعلومة التي حصل عليها من كينيدي.
شركة نتفليكس (2022)
في عام 2022، توصلت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) إلى تسويات مع اثنين من مهندسي البرمجيات السابقين في Netflix (NFLX)، وشقيق أحد المطلعين، وصديق لهما بتهمة التداول بناءً على معلومات داخلية. يُزعم أن المهندسين قاموا بإبلاغ شركائهم بأرقام نمو المشتركين في Netflix قبل أن يتم الإعلان عنها للجمهور.
حققت المجموعة حوالي 3 ملايين دولار من المخطط، وقد تم أخذ كل هذه الأموال في الإجراءات القانونية التي تلت ذلك. وحُكم على المتورطين بعقوبات سجن تتراوح بين 13 و24 شهرًا.
العقوبات على التداول بناءً على معلومات داخلية
تُعتبر هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) ووزارة العدل الأمريكية (DOJ) السلطات الرئيسية المسؤولة عن تنفيذ قوانين التداول بناءً على معلومات داخلية. يمكن أن تكون العقوبات مدنية وجنائية، وتعتمد على خطورة المخالفة.
العقوبات المدنية
- التجريد من الأرباح: يُطلب من الأفراد الذين يُدانون بالتداول بناءً على معلومات داخلية غير معلنة أن يقوموا بتجريد أو إعادة أي أرباح غير مشروعة حصلوا عليها. يشمل ذلك أي أرباح تم تحقيقها أو خسائر تم تجنبها بسبب التداولات غير القانونية.
- الأوامر القضائية: يمكن للجنة الأوراق المالية والبورصات (SEC) أن تسعى للحصول على أوامر قضائية لمنع الأفراد من العمل كمسؤولين أو مدراء في الشركات العامة إذا ثبتت إدانتهم بالتداول بناءً على معلومات داخلية. يمكن أن تكون هذه الأوامر دائمة أو لفترة زمنية محددة.
العقوبات الجنائية
- السجن: يمكن أن يؤدي التداول بناءً على معلومات داخلية إلى ملاحقة جنائية من قبل وزارة العدل الأمريكية (DOJ). إذا تم الإدانة، يمكن أن يواجه الأفراد عقوبة السجن تصل إلى 20 عامًا لكل انتهاك. تعتمد شدة العقوبة على مقدار الربح المكتسب وما إذا كان لدى الفرد تاريخ من الجرائم المماثلة.
- الغرامات الجنائية: بالإضافة إلى السجن، يمكن فرض غرامات جنائية. يمكن تغريم الأفراد حتى 5 ملايين دولار، ويمكن أن تواجه الشركات غرامات تصل إلى 25 مليون دولار لكل انتهاك بموجب قانون تبادل الأوراق المالية لعام 1934.
هل يمكن محاكمة شخص لم يشارك في التداول بنفسه لمجرد مشاركته معلومات داخلية؟
نعم، بموجب مسؤولية "المُسرِّب والمُستقبِل"، يمكن محاسبة الأفراد الذين يشاركون معلومات غير عامة ومهمة (المُسرِّب)، حتى لو لم يقوموا بالتداول بأنفسهم. كما يمكن ملاحقة المستلم للمعلومات (المُستقبِل) إذا قام بالتداول بناءً على تلك المعلومات، مع علمه بأنها كُشفت بشكل غير صحيح. يمتد هذا القاعدة لتحميل المسؤولية إلى ما هو أبعد من المشاركين المباشرين ليشمل أولئك المتورطين في مشاركة المعلومات.
هل من الممكن ارتكاب التداول الداخلي دون علم؟
نعم، يمكن للمرء أن يتخيل أن شخصًا ما قد يقوم بتداول داخلي دون أن يعلم أن التداولات كانت مبنية على معلومات لم تكن علنية أو جوهرية. ومع ذلك، غالبًا ما تأخذ المحاكم في الاعتبار النية والسياق الذي تم الحصول فيه على المعلومات.
كيف تتطور عادةً قضايا التداول بناءً على معلومات داخلية؟
غالبًا ما تبدأ حالات التداول الداخلي بتحقيق من قبل هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) أو وزارة العدل الأمريكية (DOJ) في أنماط التداول المشبوهة. تبحث السلطات عن أدلة على استخدام معلومات غير عامة في التداول. بمجرد جمع الأدلة، قد تقوم هيئة الأوراق المالية والبورصات برفع دعوى مدنية، بينما قد تسعى وزارة العدل إلى توجيه تهم جنائية. غالبًا ما تؤدي القضايا البارزة، مثل تلك التي تشمل راج راجاراثنام ومارثا ستيوارت، إلى فرض غرامات والسجن.
الخلاصة
بينما ليست كل معاملات المطلعين غير قانونية، فإن الخط الفاصل بين التداول القانوني وغير القانوني يمكن أن يكون رفيعًا وغالبًا ما يكون غير واضح. لهذا السبب، كما أخبرنا أشرف مصطفى، الرئيس التنفيذي لشركة Camelus Consultancy، "الخيار الأكثر أمانًا هو عدم التداول أو الاقتراب من أي نقل للمعلومات الحساسة المتعلقة بالأوراق المالية المتداولة عندما تؤثر على المعلومات الحساسة للأسعار."
تواصل هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) تحسين نهجها في تنظيم التداول الداخلي من خلال التعديلات الأخيرة على القاعدة 10b5-1 وزيادة التدقيق في ممارسات مثل التداول الظلي. بالنسبة للمطلعين في الشركات، قال مصطفى إن المفتاح للتنقل في هذا الأمر هو الالتزام الصارم بمتطلبات الإفصاح، والتخطيط الدقيق للصفقات، وفهم شامل لما يشكل معلومات جوهرية وغير عامة.
الوعي بلوائح التداول بناءً على معلومات داخلية يخدم غرضين للمستثمرين والمشاركين في السوق. فهو يساعد في الحفاظ على الثقة في نزاهة السوق ويوفر رؤى قيمة حول الأنشطة المؤسسية. من خلال مراقبة المعاملات الداخلية عبر الملفات المتاحة للجمهور من هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC)، يمكن للمستثمرين الحصول على منظور آخر حول صحة الشركة وآفاقها المستقبلية.