ما هو التحكيم السلبي؟
التحكيم السلبي هو الفرصة الضائعة عندما يقوم مُصدرو السندات بتخصيص العائدات من عروض الديون ثم يحتفظون بتلك الأموال في حساب ضمان لفترة من الزمن (عادةً في شكل نقدي أو استثمارات خزانة قصيرة الأجل) حتى يتمكنوا من استخدام الأموال لتمويل مشروع أو لسداد المستثمرين. قد يحدث التحكيم السلبي مع إصدار سندات جديدة أو بعد إعادة تمويل الديون.
يحدث تكلفة الفرصة البديلة عندما يتم إعادة استثمار المال ويحقق مصدر الدين معدل عائد أقل مما يجب دفعه بالفعل لحاملي الدين.
النقاط الرئيسية
- التحكيم السلبي هو تكلفة الفرصة الضائعة نتيجة الاحتفاظ بعائدات الديون في حساب الضمان حتى يمكن تمويل المشروع فعليًا.
- يحدث التحكيم السلبي إذا انخفضت أسعار الفائدة السائدة خلال هذه الفترة الزمنية، والتي يمكن أن تستمر من عدة أيام إلى سنوات.
- تكلفة المراجحة السلبية هي في الأساس الفرق بين التكلفة الصافية للمقترض للدائنين وما يمكن أن يكسبه من استخدام تلك العائدات للاقتراض من جديد.
- السندات القابلة للاستدعاء والمستردة توضح الطرق التي يمكن للمصدرين من خلالها حماية أنفسهم ضد المراجحة السلبية.
كيف يعمل التحكيم السلبي
يحدث التحكيم السلبي عندما يقوم المقترض بسداد ديونه بمعدل فائدة أعلى من المعدل الذي يكسبه المقترض على الأموال المخصصة لسداد الدين. ببساطة، تكون تكلفة الاقتراض أكثر من تكلفة الإقراض.
على سبيل المثال، لتمويل بناء طريق سريع، تصدر حكومة ولاية سندات بلدية بقيمة 50 مليون دولار بفائدة 6%. ولكن بينما لا يزال العرض قيد التنفيذ، تنخفض أسعار الفائدة السائدة في السوق. يتم استثمار العائدات من إصدار السندات لاحقًا في حساب سوق المال الذي يدفع فقط 4.2% لمدة عام واحد، لأن السوق السائد لن يدفع معدل أعلى. في هذه الحالة، يخسر المُصدر ما يعادل 1.8% من الفائدة التي كان يمكن أن يكسبها أو يحتفظ بها. ينتج 1.8% من المراجحة السلبية، والتي هي في الواقع تكلفة الفرصة البديلة. الخسارة التي تتكبدها الولاية تترجم إلى أموال أقل متاحة لمشروع الطريق السريع لمواطنيها.
المراجحة السلبية وإعادة تمويل السندات
يمكن توضيح مفهوم المراجحة السلبية باستخدام مثال السندات المعاد تمويلها. إذا انخفضت أسعار الفائدة إلى ما دون معدل القسيمة على السندات القابلة للاستدعاء الحالية، فمن المرجح أن يقوم المُصدر بسداد السند وإعادة تمويل ديونه بمعدل الفائدة المنخفض السائد في السوق. سيتم استخدام العائدات من الإصدار الجديد (السند المعاد تمويله) لتسوية التزامات دفع الفائدة والأصل للإصدار القائم (السند المعاد تمويله). ومع ذلك، بسبب حماية الاستدعاء الموضوعة على بعض السندات والتي تمنع المُصدر من استرداد السندات لفترة من الوقت، تُستخدم العائدات من الإصدار الجديد لشراء الأوراق المالية الحكومية المحتفظ بها في حساب ضمان. في تاريخ الاستدعاء بعد انتهاء حماية الاستدعاء، تُباع الأوراق المالية الحكومية وتُستخدم العائدات من البيع لتسديد السندات القديمة.
عندما يكون العائد على سندات الخزانة أقل من العائد على السندات المعاد تمويلها، يحدث تحكيم سلبي نتيجة لفقدان عائد الاستثمار في صندوق الضمان. عندما يحدث التحكيم السلبي، تكون النتيجة زيادة كبيرة في حجم الإصدار وغالبًا ما يتم إلغاء جدوى التمويل المسبق. عندما يتم إعادة تمويل السندات ذات الفائدة العالية بسندات ذات فائدة منخفضة، فإن كمية الأوراق المالية الحكومية المطلوبة لحساب الضمان ستكون أكبر من كمية السندات المستحقة التي يتم إعادة تمويلها. لمطابقة خدمة الدين للمدفوعات الفائدة الأعلى للسندات المستحقة مع الفائدة الأقل لسندات الخزانة، مثل أذون الخزانة، يجب أن يتم الحصول على الفرق من خلال المزيد من رأس المال لأن التدفق النقدي من الضمان يجب أن يساوي التدفق النقدي على السندات المستحقة التي سيتم إعادة تمويلها.